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《大家論壇》通膨視角：矽谷銀行倒閉　揭露Fed策略給金融機構的威脅

佛非克（Hippolyte Fofack） 2023年05月12日 07:00:00

佛非克（Hippolyte Fofack）

●非洲進出口銀行首席經濟學家

美國聯準會（Fed）為了壓抑通膨，過去一年來累計提高利率4.75個百分點，這個決定勢必帶來危險。理應預料到的是，這麼做會加劇殖利率曲線急遽變化，使體質脆弱的金融機構暴露於利率風險。

矽谷銀行（SVB）倒閉揭露Fed策略帶給金融機構的威脅，該銀行特別容易受打擊，因為大約有94%的存款不在存款保險範圍內。但此事件也凸顯出，Fed這波自伏克爾時代（Volcker era）以來最猛烈的貨幣緊縮，已升高另一股重大壓力：物價穩定與金融穩定之間的取捨。

數月來，Fed急遽升息已招致兩大顧慮：如何把通膨控制下來而不引發經濟衰退，以及對新興市場和開發中經濟體（EMDEs）的財政與債務可延續性有何影響。每當主要國家的央行緊縮貨幣政策，EMDEs總是首當其衝。

去年對EMDEs而言尤其艱困。先是遭遇資本迅速外流，因為Fed大幅提高利率促使這些資金轉往美國尋求更高收益；美元急遽升值後，這些國家如今也必須與日益升高的償債成本搏鬥。

國內債券市場不發達，使低所得國家普遍背負著債務以外幣計價的「原罪」。根據聯合國貿易和發展議會議（UNCTAD），外幣債務占這些國家總負債比重介於70%與85%之間，極易受到匯率波動打擊。

話雖如此，現在美國金融體系籠罩陰霾，反倒給這些國家帶來一絲光明。最近的一些發展環環相扣──SVB和其他區域性銀行倒閉、Fed預測美國國內生產毛額（GDP）將減緩、以及上個月供應管理協會（ISM）製造業指數陡降（預示一波衰退可能來臨）──或許會導致美國貨幣政策重新平衡，進而觸動一波美元貶值。如此一來，低所得國家外匯存底失血的壓力將大大地減輕，有助於騰出財政空間、支應促進投資和提振經濟成長之需。

美元走強已造成這些國家的利率飆升、進口成本升高，成長也有氣無力。事實上，最近一項研究發現，美元每升值10%，就會導致新興經濟體的實質GDP比趨勢水準下滑約1.5%。再者，匯率波動的漣漪效應放大了原本就居高不下的通膨，進一步侵蝕一般家庭的購買力，更多家庭陷入貧困，使新冠肺炎疫情導致的生活水準惡化變本加厲。

金融情勢緊縮也升高EMDEs內部的再融資風險。這些國家的信用評等在疫情嚴峻時期大多遭到降等，再加上本幣貶值風險加深（例如埃及鎊去年就貶值超過50%），這情況讓許多EMDEs瀕臨債務危機邊緣，被擋在國際資本市場大門外。

根據國際金融協會（IIF），2022年新興市場強勢貨幣債券發行淨額是負值。隨著愈來愈多EMDEs不得全球金融體系之門而入，債券發行額大減；即使少數國家仍能進入資本市場，也必須提供更高的風險溢酬。

20國集團（G20）「債務暫緩償還倡議」（Debt Service Suspension Initiative，DSSI）的受益國，遭美元升值衝擊最為劇烈。按照DSSI，受益國政府可延緩兩年償付外債，讓他們能為疫情相關支出挪出財政空間。總計45個由世界最貧窮國家組成的DSSI受益國，2020年和2021年暫停償還129億美元的債務。

但美元對這些國家的貨幣升值，升幅平均22.5%令人咋舌，使他們的債務負擔以本幣計算激增超過340億美元。例如，尚比亞2020年爆發債務違約後，從DSSI改列G20的「債務處理共同框架」，尚比亞貨幣克瓦查（ kwacha）貶值造成債務負擔膨脹至17億美元，比當初該國透過DSSI接受的7億美元緊急金援金額多出一倍有餘。

不過，在爆發SVB倒閉事件後，財務困頓國的處境可能改善一些。隨著美國公債殖利率下降趨勢穩固，美元將持續貶值，貶勢也許會在今年稍後加速。Fed在3月例會恢復漸進式升息步調––只升息0.25個百分點，一改2022年底頻頻升息0.75個百分點的做法––可能標誌著貨幣政策的轉折點。

有別於Fed主席鮑爾任內市場預期與Fed利率路徑漸行漸遠的現況，兩者之間的差距如今正逐漸收斂。市場價格反映，基於認定Fed今年稍後將降息，交易員預期貨幣政策將轉向。同時，Fed最新發布的利率預測點狀圖顯示，多數官員認為2023年聯邦資金利率目標區間介於4%與4.75%之間是適當的，並預期2024年將降至3%-4%。

在那種情況下，美元勢必貶值，對EMDEs來說可充當抵銷財政緊縮壓力的刺激措施。對大多數國家、特別是低所得國家而言，那將降低償付外債的成本、擴大財政空間、並且減輕外匯存底承受的壓力。再者，美元走軟與Fed政策轉向，也可能助長投資人對開發中國家資產的需求，這可能有利於更多主權國家和企業重返國際資本市場發債籌資。

當然，若地緣政治衝擊再起，可能激發新一波通膨，進而逼得Fed走升息的回頭路。但就眼前而論，全球展望指向經濟成長減速，信用緊俏威脅加劇美國物價下跌壓力，終會對世界經濟有助益。

從促使Fed政策目標重新平衡的角度來看，SVB倒閉事件或許已營造讓「北方世界」（ Global North）與「南方世界」（Global South）利益趨於一致的環境。對EMDEs來說，財政壓力可能獲得紓解，不啻是及時解救了燃眉之急。

（翻譯：余雅薇，責任編輯：楊淑華）