《大家論壇》物價視角：歐洲央行對抗通膨巨獸　寧可緊縮過度卻可能出差錯 -- 上報 / 大師講堂

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#歐洲央行 #聯準會 #通膨 #歐洲通膨 #ECB #FED

《大家論壇》物價視角：歐洲央行對抗通膨巨獸　寧可緊縮過度卻可能出差錯

雷西琳（Lucrezia Reichlin） 2023年08月03日 07:00:00

雷西琳（Lucrezia Reichlin）

● 倫敦大學商學院教授

● 歐洲央行研究部前主任

在美國聯準會（Fed）和歐洲央行（ECB）一連串大幅提高利率之後，美國與歐元區的標題通膨率正快速降下來，但大西洋兩岸的貨幣決策當局已表明，升息未竟其功。他們會不會緊縮過了頭？

核心通膨率仍是令人憂慮的一大原因，在歐、美兩地都還高達5%左右。央行官員擔心，基於勞動市場依然強韌，核心通膨（剔除糧食與能源價格）居高不下，仍有助長一波工資─物價螺旋上升的風險，通膨預期也有脫錨之虞。我們從1970年代的教訓得知，這可能導致馴服通膨的任務十分艱鉅，而且代價高昂，連帶使央行面臨重新挽回公信力的挑戰。

因此之故，決策官員似乎已斷定，緊縮貨幣條件若做得太少，風險實在太高；寧可錯在緊縮過度。ECB尤其把這種觀點說得很明白。但ECB切莫低估了萬一出差錯，可能給歐元區經濟及ECB信譽帶來的風險。何況，出差錯的可能性不小。

在歐元區，2022年初通膨竄升主要是受供應震撼所驅動，觸動了相關物價大漲：能源震撼帶給歐洲的衝擊比美國大，而歐洲則以規模較小的財政政策因應。再者，歐盟身為能源淨進口地區，遭遇一波負面的貿易條件衝擊，實質可支配所得因此而降低。

但現在觸動物價上漲的供應亂象已告紓解，貨幣緊縮效應也逐漸浮現。核心通膨確實還盤旋在高檔，但誠如與我共同執筆的蓋芮耶里（Veronica Guerrieri）、馬庫森（Michala Marcussen）和滕雷羅（Silvana Tenreyro）在我們新的研究報告中所述，這是預料中的事，是因為橫跨各產業的價格機制調整所造成的。

能源震撼和供應鏈干擾對不同產業造成強弱不一的衝擊，因而導致資源重新分配，透過相對價格的調整重分配到各個產業。但貨物與服務的價格有黏著性，而且不同的經濟活動是靠複雜的輸入與輸出鏈結彼此連結。因此，通膨減緩（disinflation）不會立刻在所有的產業扎根。尤其服務業，因為只受能源價格間接影響，價格通常會延遲一段時間才上漲，通膨下降也來得遲緩。

基於此理，可預料核心通膨仍會盤踞高檔一段時日，然後才會逐漸減弱。但沒道理試圖使那個時程加速。相反地，猛烈壓低平均通膨率的措施，反倒會窒礙調整過程並且造成效率不彰。我們明白，過度的貨幣緊縮將削弱需求；但若擾亂資源的重分配，也會經由對效率的破壞而削弱消費。

這是歐洲此刻最不需要的。今年第2季，工業生產迅速惡化，顯示信用情況的指標一直非常疲弱。有別於美國的情況，歐盟境內的消費與投資，至今仍低於2019年估計的趨勢水準。許多人士，包括央行官員在內，都對進一步緊縮可能造成的影響表示憂慮，對另一波衰退的憂慮就更別提了，特別是在義大利與葡萄牙。

與Fed肩負雙重法定職責不同，ECB只有一個主要目標：物價穩定。定義是通膨在「中期」（期限未界定）內持穩於2%。這或許可解釋，為什麼ECB評估風險平衡後，立場顯得傾向緊縮。然而，主要目標只有一個，不表示其他一切都不重要：ECB也負有一項條約義務，必須支持歐盟更廣泛的經濟方針。

因此，當ECB設計一套旨在達成物價穩定的政策時，也應該考量到次要成本──在消費、就業、金融穩定等領域 ──或許有損歐盟達成其他目標的能力。事實上，那些成本理應協助決定所謂的「中期」會變成多久。成本越高，獲致物價穩定所需的時間就越久。

但ECB對自己穩定物價職責的詮釋似乎更僵硬。非但不調整做法來支持其他目標，ECB反而呼籲從嚴把關財政政策以支持抗通膨之役。決策官員顯然未從2011年的事件學到任何教訓。那一年，油價驅動一波通膨和實體經濟情勢惡化，促使ECB提高利率兩次，並敦促各國緊縮財政。結果掀起一波衰退，加上主權債務以及銀行業危機，引起各地反歐盟情緒高漲。

美國的經濟似乎比歐洲更有韌性，可能一部分是因為疫情期間祭出巨大的財政支持。事實上，情勢越來越明朗化，美國看來將達成軟著陸，在引導通膨降回Fed目標的同時，也避免觸動一波衰退。除非ECB以更有耐心的做法來執行穩定物價職責，否則歐洲恐怕沒那麼幸運。

（翻譯：余雅薇，責任編輯：楊淑華）

© Project Syndicate

（原標題為《Europe’s Monetary Over-Tightening Trap》，文章未經授權，請勿任意轉載）