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《大家論壇》泡沫視角：瘋狂投資非自發產生各國央行直升機撒錢造成

比蒂（Amar Bhidé） 2022年01月07日 07:00:00

比蒂

●塔夫斯大學弗萊徹法律外交學院教授

●著有《呼喚判斷力》一書

將如今的資本主義經濟體與昔日的共產主義集團相比似乎有些牽強。自由市場能與蘇維埃式的中央計畫有什麼共同之處呢？而事實上，這種對比越來越有助於我們觀察冷戰結束以來獲勝一方的發展情況。

想一想，過去社會主義國有企業 (SOEs) 享有的「預算軟約束」待遇，它也恰恰是蘇聯集團經濟失敗的主要原因之一。如今，在資本主義美國，類似的金融形勢正變得十分普遍。

正如匈牙利馬克思主義叛徒科爾奈（János Kornai）認為的那樣，國有企業可以不在乎虧損，也不必迎合消費者偏好，因為它們總是可以依靠國家來維持順暢的周轉。科爾奈的論點深受中國20世紀80年代改革者的歡迎：為了提高國有企業對市場的快速反應能力，改革者們「強化」了公司的預算限制。相比之下，資本主義美國似乎走上了與蘇聯經濟相同的歧途。二者可以算是殊途同歸。預算限制正在放鬆，資本越來越多地流向時尚人士和人脈廣泛的幻想家和陰謀家。

的確，借貸在一定程度上可以為資本主義企業注入活力。與人們在經濟學入門教材中讀到的相反，在現實世界裡，消費者的預算是沒有上限的，敢於冒險的消費者們可以借錢購買下一個新的熱門商品。通過超出能力的消費，他們提振了對蘋果手機和特斯拉的需求，為創新者帶來了動力。

同樣，特斯拉和其他新貴企業往往依賴外部資金推進創新，而非利潤，這和政府通過發行債券來幫助支付高速公路、橋樑、港口和機場的費用如出一轍。儲戶也能受益。他們可以滿足消費者、企業和政府的融資需求，並從中獲利，而不是把餘下的現金塞進床墊裡。

但財務靈活性過高可能是有害的。儘管個人、企業、政府可以（分別）合理預測下個月的工資、收入、稅收，但他們只能預測自己多年後的償還能力。一個人的預測情況越樂觀，他就越願意在現有收入之外進行消費或用留存收益之外的資金投資。

原則上，金融家的盡職調查應對這種過度擴張施加反補貼限制。但評估信用價值和投資回報並不是一門精確的科學，隨著借款人蜂擁向最寬容的債權人，金融領域的競爭可能會導致逐底競爭。

此外，部分銀行業務和法定貨幣可以進一步緩解融資約束。銀行不僅僅是把儲戶的存款貸出去;他們還將這些存款的槓桿率提高了幾倍。而中央銀行還擁有更大的權力，可以憑空創造出資金。

近幾十年來，隨著傳統融資約束的減弱，家庭和企業債務的增長已經大大超過了收入和利潤的增長。同樣，美國政府債務的增長令人難以置信，這一債務現已超過29兆美元。然而，在借貸激增的同時，利率卻直線下降，這刺激了更多的借貸和不謹慎的放貸。

這些寬鬆的貸款標準顯然已經波及到股票市場。去年，約有400萬自稱是「猿類」的人購買了價值數十億美元的AMC股票，讓這家連鎖影院免於破產。「把錢給我們，別問為什麼，我不告訴你。」名人們現在就是用這種奇怪而有效的方式來讓SPACs（特殊目的收購公司）上市。對沖基金和私募股權公司紛紛湧入風險資本（VC）。2021年，近340家新企業以超過10億美元的估值籌集了資金——估值飆升。而且，曾經需要歷時幾個月的盡職調查如今已經壓縮到了幾天，一些採用「廣撒網，然後祈禱自己多撈魚」策略的風投公司甚至只需要幾個小時。

正如偉大的金融危機理論家明斯基（Hyman Minsky）所指出的那樣，這種瘋狂投資和粗心放貸的結合既不是自發產生的，也不是由於長期穩定導致的自滿情緒造成的。大多數金融家和投資者應該仍然清晰地記得2000 年網際網路泡沫的破滅以及8年後的全球金融危機。更確切地說，問題在於，央行行長們故意煽動不分青紅皂白的放貸和「冒險」交易，規模史無前例。

更糟糕的是，儘管各國央行顯然已經投入了大量眾所周知的「直升機撒錢式」資金，但這些資金的分配並不均勻。貨幣政策旨在降低信貸標準，進而對不負責任的借款人有利。央行提供的流動性源源不斷地湧入股票市場，並在流行的迷因（meme）和SPAC股票中找到了出路（除一些價值數兆美元的大型科技公司之外）。風投青睞人脈廣、簡歷光鮮的創業者。然而，當他們抬高最具魅力的風險投資公司的估值時，他們資助的美國初創企業還不到0.5%。一家知名風投公司甚至成立了一支專門購買加密貨幣的基金。

那些過於理智而不願投機的儲戶已經落後了。那些抵制廉價資金誘惑的企業也是如此。在目前的情況下，他們那些不那麼謹慎的競爭對手可以為稀缺的員工和其他資源支付更高的費用。

資本主義將會面臨什麼樣的清算，何時清算，都是無法預測的。最終，科爾奈的匈牙利的慢慢走向失敗，而不是一夕之間垮臺。它和其他蘇聯式經濟體滿足了備受青睞的國有企業對投資的渴望，導致商店貨架上沒有消費者想要的商品，這些商品也恰恰是聯繫不那麼緊密的生產商可能會提供的。由於沒有尼克森總統強加的戰時或 1970 年代式的價格控制，這種短缺和配給制度似乎不太可能出現在資本主義的西方國家。隨著供應鏈瓶頸的緩解，當前的通脹飆升或許仍將消退，而美聯儲則在防範另一場金融危機。

但堅定地捍衛股市只會擴大國家支持的資本錯配。而且不幸的是，當前這一批央行行長似乎缺乏沃爾克(Paul Volcker)的決心，四十年前，已故的沃爾克領導美聯儲時，正是這種決心讓他加強了金融約束。

（本篇翻譯由PS官方提供，責任編輯：張育軒）