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#資產負債表 #GDP #麥肯錫

《大家論壇》蕭條視角：經濟保護主義如核武　將確保相互通貨緊縮

沈聯濤（Andrew Sheng）＆肖耿（Xiao Geng） 2023年01月04日 07:00:00

沈聯濤（Andrew Sheng）

●香港大學亞洲國際經濟研究院傑出研究員

●聯合國環境規劃署可持續金融顧問委員會成員

肖耿（Xiao Geng）

●香港國際金融學會主席

●香港中文大學（深圳）實踐教授

●深圳高等金融研究院政策與實踐研究所所長

正如企業的資產負債表可以反映公司財務的健康狀況，估算包括政府、企業、家庭和金融機構資產和負債的「全球資產負債表」（GBS）也可以為世界經濟把脈。此一邏輯促使麥肯錫全球研究所（MGI）開始編制、並定期更新一個涵蓋10個重要國家的全球資產負債表，這些國家GDP總量占全球60%以上。

麥肯錫全球研究所2021年末發布的首份全球資產負債表顯示，在本世紀初的20年間，全球資產增加速度快於產出增長速度。2020年，全球資產負債表裡的資產總額超過1500兆美元（相當於GDP的18倍），約為2000年的三倍（當時的資產相當於GDP的13倍）。全球財富增幅超過當代GDP平緩的成長速度，這意味著財富越來越集中在那些擁有房地產和金融資產的群體中。

新冠疫情爆發的頭兩年（即2020、2021年），此趨勢進一步加速，儘管GDP成長陷入停滯，全球資產負債表的規模卻仍在膨脹。事實上，這段期間全球收入損失了數兆美元，但全球財富卻增加100兆美元，這在很大程度上歸功於前所未有的財政和貨幣擴張。隨著39兆美元的新貨幣和存款的誕生，資產價格直線飆漲，而與此同時，債券負債增加約50兆美元，股權負債增加75兆美元。

21世紀初以來，金融部門主要透過創造債務進行擴張，價格效應在提高凈資產（資產減去負債）方面發揮重要作用。2000至2021年間，50%的凈資產增長來自資產價格漲幅高於通膨，29%來自一般通膨，只有23%來自凈投資。因此，儘管全球凈資產有所增加，但對實體經濟的投資仍相對較低。過度的金融化侵蝕了生產力成長。

2022年情況出現大逆轉。金融化仍在繼續，但全球資產負債表相對於GDP的規模出現萎縮，是數十年來首見。

俄烏戰爭刺激能源和食品價格上漲及通膨，並促使全球主要央行調升利率。全球股票和債券實際價格分別下跌約30%和20%，許多國家的凈資產縮水，特別是澳洲、加拿大、中國、德國和瑞典。與此同時，房地產市場下滑不僅使凈資產縮水，也削減了消費，尤其是在房地產占家庭資產約60%的中國。

隨著2023年到來，一個顯而易見的問題是：2022年是否會成為一個轉折點？2022年之後，全球資產負債表將繼續萎縮？還是相對於GDP恢復成長？2021年中國占世界GDP和凈資產的比率都達到18%，全球資產負債表未來趨勢很大程度上取決於中國的經濟復甦政策。

每年12月的中央經濟工作會議會確定下一年的經濟目標與政策。按剛剛結束的會議所透露的信號，中國決策層已經開始專注刺激需求、穩定房地產市場、使用財政和貨幣工具支持增長。例如，國務院副總理劉鶴最近提出對低迷的房地產業增加財政支持與充足的流動性。

但中國面臨的挑戰遠不止於此。防疫清零政策對經濟造巨大衝擊，而最近放鬆管控將會引起混亂，危及公衛並動搖市場信心，政府在保護民眾健康的同時，也必須保障人民的生計、維護社會穩定。

俄烏戰爭在一定程度上導致全球經濟減緩，進而拖累全球總需求，影響中國對外貿易，而持續的全球供應鏈中斷風險更是雪上加霜。隨著氣候變遷加劇，自然災害的影響愈發顯著，對需求也有巨大衝擊。（值得註意的是，由於估值標準是2021年才制定的，全球資產負債表沒有考慮自然資源資本和人力資本，而自然資源資本正急劇下降。

更不利的是，中美經濟關係越來越緊張，美國為了不讓中國取得先進技術和零組件，限制半導體及生產半導體的機器設備銷往中國。中國領導人面對此一壓力，不斷強調會支持民營企業和國有企業共同發展，並開始放鬆一些過於嚴格的監管措施，其中有些措施過去幾年重創一些企業家與消費者信心。

美國針對中國的地緣政治措施與政策，導致一個更嚴峻的全球治理問題：國際經濟合作正變得越來越難以為繼。但全球資產負債表分析表明，雖然具有系統重要性的大國經濟體，政策失誤會拖累全球經濟，卻沒有哪個經濟體能夠單憑已力振興全球經濟。換言之，合作對於防止典型的全球資產負債表衰退（資產市場價值縮水，流動性收緊）至關重要。

與使用核武將「確保相互毀滅」一樣，缺乏經濟合作將「確保相互通貨緊縮」，因為沒有任何一個國家能夠重振全球需求。更糟糕的是，隨著經濟惡化，各國政府可能忘記大蕭條的教訓，追求更多的保護主義政策。這也難怪中國和全球其他經濟體的決策者，都忙著未雨綢繆應付即將來臨的經濟衰退。

（本篇翻譯由PS官方提供，責任編輯：楊淑華）

（原標題為《The Fate of the Global Balance Sheet》，文章未經授權，請勿任意轉載）