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#資本 #風投

《大家論壇》賭徒視角：你從來不數錢　當交易結束會有時間慢慢數

詹韋（William H. Janeway） 2022年01月12日 07:00:00

詹韋

•劍橋大學經濟學講師

跟世界上其他地方一樣，企業家花費過去數十年活在前所未有的金融環境當中。首先應對2008年金融危機後緩慢的復甦，接著又遇到新冠肺炎帶來的衰退，主要各大中央銀行已經加強非常規倡議和購買資產計畫，統稱為「量化寬鬆」。

直接的結果是中央銀行和金融體系囤積大量金融資產，以及把無風險金融產品的利率下降到通膨程度底下，利率因此在實際上是負的（即便在名目上有時候也是）。

許多年不正常的貸款政策對於投資行為還有一個副作用。在央行所創造的環境中，投資人（無論是機構還是散戶）已經變得在追求實質報酬上越來越激進。他們不僅接受更高的實質風險（公司倒閉股票變成廢紙），他們也變成得更願意無流動性資產，意即購買不能出售的股票。

這個現象一個驚人的案例是「非傳統資金」的大量氾濫：用美國風險投資協會的話來說就是共同基金、避險基金、國家主權基金等，灌入那些傳統上被認為高估值的私人公司。其他案例還有虛擬貨幣資產以及鄉民社群網路與Robinhood這樣股票軟體所推動的迷因股票。

最後，企業家和早期風險投資企業能獲得低成本資金明顯的限制還有一個第三層級的影響：商業模式的擴散，這些模式幾乎不能保證可持續的、自我財務成長。「資本作為一種策略」的想法深入人心。在網路低度化的世界，新創仍汲汲營營想要用別人的錢獲得顧客，這是贏家全拿目標的勝利。

當然問題在於「資本」本身不是一個策略，相反地，資本是一個人手中會隨著時間高度變動的資源。至少從1630年代荷蘭鬱金香到1720年倫敦南海泡沫以來，金融歷史充滿過度投機的故事。

每隔一段時間，投資人繁榮爆炸就會贊助創新科技發展到可以轉變整個市場經濟的程度，如同鐵路、電力化與網際網路。無論泡沫是否有生產力取決於留下什麼東西。但所有的泡沫都會破，因此即便投資人在生產潮流當中，還是無可避免會落入兩種情況：要麼很快要麼死亡。

機會主義是風險投資世界的美德。從絲毫不在乎企業治理的投資人手中取得免費資本幾乎無法拒絕。如同古時所說，「當他們看到餅乾，能吃多少就吃多少。」如果非傳統資本來源準備要「流動化」（liquify ）讓原本投資人的資產翻上數倍，那麼只能透過「最初公開發行」或者交易，部分交易者只有在極度貪婪下才會拒絕這樣的條件。

而大量增加的資本已經消滅任何被認為需要的商業模式和計畫檢查，破壞了風險資本的黃金定律：那些有黃金的人才能制定規則：有資本的人制定規則。

相反地，企業家與風險投資的權力平衡正在傾斜。明顯的證據是，新創企業創辦人不管獲得多少資本都握有公司的主導權。

Uber、WeWork和Theranos代表央行洪水般釋放資金的後果。Theranos創辦人Elizabeth Holmes在吹捧她公司時，可能是唯一被抓到打破界線變成犯罪行為的。但在缺乏起訴下，不該成為投資人和董事會放棄他們受託人的責任。

企業家和創始投資基金直接參與到治理可以度過目前肯定破滅的泡泡，要記得企業家的幸福就是正現金流。你能支付帳單的能力是因為你從顧客收到更多錢，而不是開發更多客戶，而遞送你出售的東西跟依賴金融陌生人資金是兩件完全不一樣的事情。這種成功需要持續並謹慎通往從營運中獲得正現金流的道路，而時間則受限於資產負債表上所剩下的現金。

若不能採取這樣的道路，想想Bernard Baruch給出的簡單建議，他是20世紀前半段金融界的傳奇人物，他曾給過總統建議，並認為自己對國會委員會的專業作用是當一名「投機者」（speculator）。當他被問說如何賺錢時，他回答「太早出售」。

Baruch在他可以隨時出售的公開股票市場投機，。但目前推升創投泡沫的「非傳統投資人」卻跟著少數風險投資的夥伴被鎖住。雙方都希望獲得投機回報率50%以上。

但是多數這些獲利代表沒有流動性的投資，估值方式基於背後融資，或者對比市場上的公開發行企業。因此，現金證明是一個考驗。但如同知名賭徒Kenny Rogers所說：

「當你坐在桌上，你從來不數你的錢，當交易結束，會有足夠的時間慢慢數。」

資本不只是不是策略，太多的資本會讓企業家跟投資人都根本沒有策略。對於風險投資和投資人來說，只有當「沒有餅乾剩下時」，他們才會醒悟。

（責任編輯：張育軒）